کامران گودرزی

دلار و اوراق خزانه‌داری آمریکا مانند دارایی‌های پرنوسان نسبت به سنتیمنت ریسکی عمل می‌کنند و همچنان در برابر فروش‌های بیشتر بسیار آسیب‌پذیر هستند. حتی اگر دلار در واکنش به هر نشانه‌ای از اخبار مثبت درباره تجارت اندکی افزایش یابد، به نظر می‌رسد ترمیم این آسیب نیازمند عقب‌نشینی گسترده‌تر از سیاست‌های حمایت‌گرایانه ترامپ باشد. رسیدن نرخ EURUSD به ۱.۱۵ اکنون یک احتمال ملموس‌تر به شمار می‌رود.
دلار آمریکا: دارایی پرریسک جدید در بازار
هفته‌ای دیوانه‌وار برای بازارها با زیان‌های سنگین دلار به پایان می‌رسد. جدول امتیازات ارزی گویای همه‌چیز است؛ در میان ارزهای گروه ۱۰، تنها کرون نروژ که نقدشوندگی پایینی دارد، از جمعه گذشته تاکنون نسبت به دلار ثابت مانده است. میزان رشد سایر ارزها از ۰.۸٪ پوند بریتانیا شروع می‌شود و تا ۲ تا ۳٪ برای یورو، دلار استرالیا و دلار نیوزیلند و حتی ۴.۵٪ برای فرانک سوئیس ادامه دارد.

پرسش درباره احتمال وقوع بحران اعتماد به دلار اکنون پاسخی روشن یافته است: ما در حال تجربه کامل یک بحران اعتماد هستیم. عملکرد دیروز قیمت‌ها در بازارهای مختلف، تغییر جهتی شدید از دارایی‌های آمریکایی را نشان داد، به‌طوری‌که هم سهام و هم اوراق خزانه کاهش یافتند، حتی با وجود آن‌که شاخص هسته قیمت مصرف‌کننده به‌طور قابل‌توجهی پایین‌تر از انتظارات بود (۰.۱٪ در مقابل پیش‌بینی ۰.۳٪ به صورت ماهانه).

آشکار است که بازارها تورم ماه مارس را اطلاعاتی قدیمی تلقی کرده و همچنان نگران تهدید ترکیبی تورم و کندی رشد اقتصادی هستند. با اینکه مزایده اوراق خزانه ۳۰ ساله دیروز عملکردی قوی داشت (همسو با مزایده موفق اوراق ۱۰ ساله در روز چهارشنبه)، اسپرد نرخ بهره در قراردادهای سوآپ دلار بیشتر شد (برای اوراق ۱۰ ساله به ۵۶ نقطه پایه رسید) و تیم تحلیل نرخ بهره ما (ING) همچنان دیدگاهی نزولی نسبت به اوراق خزانه دارد. همچنین نمی‌توان این احتمال را نادیده گرفت که تصویب قطعنامه بودجه توسط مجلس نمایندگان آمریکا دیروز – که سؤالات جدی درباره تأمین مالی برای تمدید کاهش مالیاتی ایجاد کرده – لایه دیگری از ریسک را به دارایی‌های ریسکی و اوراق خزانه افزوده باشد.

در حال حاضر، سقوط دلار به‌نوعی به شاخصی برای «فروش آمریکا» تبدیل شده است. چرخش به سمت دیگر پناهگاه‌های امن سنتی نظیر فرانک سوئیس، ین ژاپن و حتی یورو، با توجه به از دست رفتن جذابیت دلار به‌عنوان پناهگاه امن، توجیه‌پذیر است. اما کاهش ارزش دلار در برابر ارزهای پرریسک‌تر (از جمله دلار استرالیا و نیوزیلند که حساس به اقتصاد چین هستند) نشانه‌ای است از این‌که بازارها به‌طور گسترده روی تضعیف بیشتر دلار شرط بسته‌اند.

در این مقطع، پیش‌بینی کف قیمت برای دلار به‌اندازه حدس زدن تصمیم بعدی ترامپ درباره تعرفه‌ها پرریسک است. زیرا دلار – مانند اوراق خزانه – اکنون به‌عنوان ارزی وابسته به ریسک رفتار می‌کند، برخلاف جایگاه سنتی‌ که به‌عنوان پناهگاه امن دارد. این یعنی دلار ممکن است با هر خبر مثبتی درباره تجارت هم‌زمان با رشد بازار سهام جهش کند، اما به‌نظر می‌رسد تنها عقب‌نشینی عمده از سیاست‌های حمایت‌گرایانه، به‌ویژه در قبال چین، می‌تواند آسیب واردشده به دلار در هفته گذشته را به‌طور پایدار ترمیم کند. ریسک نزولی برای دلار همچنان بالا است و شاخص دلار ممکن است امروز به‌آسانی سطح حمایتی ۱۰۰.۰ را بشکند.

از منظر داده‌های اقتصادی، امروز آمار شاخص قیمت تولیدکننده  برای ماه مارس منتشر می‌شود. این آمار برای شاخص تورم ترجیحی فدرال رزرو – یعنی PCE هسته – بسیار اهمیت دارد. داده‌های دانشگاه میشیگان نیز منتشر می‌شود، اما انتظار نمی‌رود تأثیر قابل‌توجهی بر بازار داشته باشند. چندین سخنرانی از اعضای فدرال رزرو در تقویم قرار دارد و بازار به دقت دنبال خواهد کرد که آیا انتشار بهتر از انتظار CPI باعث می‌شود برخی از مقامات فدرال به کاهش زودتر نرخ بهره تمایل نشان دهند تا به‌صورت ضمنی نگرانی‌های بازار را آرام کنند یا نه. احتمال ضمنی کاهش نرخ بهره در ماه مه همچنان پایین و حدود ۳۰٪ است.

یورو: هدف ۱.۱۵ غیرمنطقی نیست
یورو همچنان یکی از دریافت‌کنندگان اصلی جریان خروجی دلار است و اکنون در محدوده ۱.۱۲۵ معامله می‌شود، پس از نوسانات شدید شب گذشته که قیمت آن را تا ۱.۱۳۸ نیز بالا برد. علاوه بر جذابیت یورو به‌عنوان ارزی نقدشونده و ذخیره‌، به‌نظر می‌رسد بازار همچنان خوش‌بین است که اتحادیه اروپا فعلاً تمایلی به تشدید جنگ تجاری با آمریکا ندارد.

شایان توجه است که صعود شدید EURUSD تقریباً کاملاً ناشی از کاهش اعتماد به دلار بوده و هیچ ارتباطی با عوامل بنیادین نرخ بهره در کوتاه‌مدت ندارد. گپ نرخ بهره دو ساله بین یورو و دلار در هفته گذشته به نفع دلار گسترش یافته و اکنون در سطح ۱۵۵ نقطه پایه قرار دارد. این سطح معمولاً با نرخ برابری نزدیک به ۱.۰۵ برای EURUSD هم‌خوانی دارد. با در نظر گرفتن اثر نسبی بازار سهام و معکوس شدن همبستگی یورو با سهام، برآورد ما از ارزش منصفانه کوتاه‌مدت یورو حدود ۱.۰۹ است. البته باید این برآورد را با احتیاط بررسی کرد، چرا که نوسانات شدید بازار و تغییرات غیرمعمول در همبستگی‌ها از قدرت توضیحی این مدل‌ها می‌کاهد.

با این حال، EURUSD در این سطوح حدود ۴٪ بیش‌ارزش‌گذاری شده است. اما شرایط نسبتاً مشابهی در تابستان ۲۰۲۰ منجر به اوج بیش‌ارزش‌گذاری ۶٪ در EURUSD شد. در شرایط کنونی، این می‌تواند به معنای رسیدن به سطح ۱.۱۵ باشد. با توجه به نوسانات شدید و شرایط ضعیف نقدشوندگی در بازار فارکس، هدف ۱.۱۵ برای EURUSD در کوتاه‌مدت منطقی به‌نظر می‌رسد، مگر آن‌که تصمیمات اتخاذشده در واشنگتن نوعی بازسازی اعتماد به دلار را رقم بزند. نوسان بالا باقی خواهد ماند، بنابراین انتظار داشته باشید اصلاحات قیمت در EURUSD نیز سنگین باشند.

فرانک سوئیس: شرط‌بندی روی عدم مداخله بانک ملی سوئیس
فرانک سوئیس دیروز بزرگ‌ترین جهش روزانه خود از سال ۲۰۱۵ تاکنون را تجربه کرد و به مقصد اصلی جریان‌های پناهگاه امنی تبدیل شد که از دلار خارج شده‌اند. امروز صبح، USDCHF با اندکی بازگشت در محدوده بالای ۰.۸۲۰ معامله می‌شود، پس از آن‌که شب گذشته تا سطح ۰.۸۱۴ نیز سقوط کرده بود.

به‌نظر می‌رسد ترجیح بازار برای فرانک سوئیس ناشی از این است که خطر مداخله بانک ملی سوئیس برای جلوگیری از تقویت بیش‌ازحد فرانک، بسیار محدود تلقی می‌شود. دلیل این امر آن است که مداخله یک‌جانبه و پایدار در بازار فارکس می‌تواند موجب هشدار وزارت خزانه‌داری آمریکا شود و در نتیجه، برچسب «دستکاری‌کننده ارزی» را به سوئیس بچسباند و تعرفه‌های سنگین‌تری بر آن اعمال کند.

بانک ملی سوئیس روز دوشنبه آمار سپرده‌های دیداری خود برای ماه مارس را منتشر می‌کند. افزایش در این سپرده‌ها معمولاً نشانه‌ای از مداخله بانک برای تضعیف فرانک است. با این حال، این داده‌ها الزاماً بیانگر اقدامات جاری یا آتی بانک ملی سوئیس در ماه آوریل نیستند، چرا که افزایش ارزش فرانک نسبت به دلار در ماه مارس نسبتاً محدود بوده (حدود ۲٪) و نرخ EURCHF نیز به دلیل محرک‌های مالی آلمان افزایش یافته است. با این حال، بازاری که ذهنیت روشنی نسبت به پاداش‌دهی به دارایی‌های دفاعی جایگزین دلار دارد، ممکن است ثبات سپرده‌های دیداری را به‌عنوان نشانه‌ای دیگر برای خوش‌بینی به فرانک تلقی کند.

مگر آن‌که بانک ملی سوئیس برای متوقف کردن صعود فرانک مداخله کند یا اخبار مرتبط با تجارت، روند دلار را تغییر دهد، ریسک‌ها همچنان نزولی باقی می‌مانند و USDCHF ممکن است سطح ۰.۸۰۰ را نیز آزمایش کند پیش از آن‌که بتواند به شکلی پایدار بازیابی شود.

منبع: ING