اتریوم در ETF به ۱۰ میلیارد دلار رسید؛ واقعیت چیست؟

ETFهای اسپات اتریوم در آمریکا در زمان آغاز معاملات، حدود ۱۰.۳۶ میلیارد دلار دارایی در اختیار داشتند؛ رقمی که در نگاه اول می‌تواند نشانه ورود گسترده سرمایه نهادی به بازار اتریوم باشد.

با این حال، بررسی داده‌های Farside Investors نشان می‌دهد تقریباً تمام این مبلغ از دارایی‌هایی تشکیل شده بود که پیش‌تر در تراست‌های گری‌اسکیل نگهداری می‌شدند. در یوتوتایمز بررسی می‌کنیم این رقم چه چیزی را درباره تقاضای واقعی ETFهای کریپتو نشان می‌دهد.

بیشتر دارایی ETF اتریوم از گری‌اسکیل آمد

بر اساس داده‌های Farside، از مجموع ۱۰.۳۶ میلیارد دلار دارایی ثبت‌شده در ردیف اولیه ETFهای اتریوم، حدود ۹.۱۹۹ میلیارد دلار مربوط به تبدیل Grayscale Ethereum Trust یا ETHE بود.

همچنین حدود ۱.۰۲۳ میلیارد دلار دیگر به تبدیل Grayscale Ethereum Mini Trust اختصاص داشت. در مجموع، تبدیل‌های مربوط به محصولات گری‌اسکیل حدود ۹۸.۷ درصد از پایه اولیه دارایی ETFهای اتریوم را تشکیل می‌دادند.

هشت ناشر دیگر در مجموع تنها ۱۳۸.۵ میلیون دلار در موقعیت‌های اولیه خود تأمین کردند. بنابراین، رقم ۱۰.۳۶ میلیارد دلاری لزوماً به معنای ورود همین مقدار سرمایه جدید در روز آغاز معاملات نیست.

تفاوت سرمایه اولیه و جریان ورودی

چهار رقم اصلی در گزارش‌های ETFهای کریپتو ممکن است در کنار یکدیگر قرار بگیرند، اما معنای یکسانی ندارند. سرمایه اولیه، دارایی‌های قدیمی منتقل‌شده، ایجاد یا بازخرید واحدهای ETF و ارزش کل دارایی‌های تحت مدیریت هرکدام یک مفهوم جداگانه هستند.

سرمایه اولیه برای آن تأمین می‌شود که ETF بتواند معاملات خود را آغاز کند و سبد دارایی و ارزش خالص دارایی خود را شکل دهد. این سرمایه می‌تواند از سوی اسپانسر، یک مشارکت‌کننده مجاز یا حتی انتقال دارایی از یک محصول قدیمی تأمین شود.

در تبدیل یک تراست به ETF نیز دارایی‌های موجود به ساختار جدید منتقل می‌شوند. در چنین شرایطی، ETF ممکن است با میلیاردها دلار دارایی آغاز به کار کند، بدون اینکه همان مقدار پول در روز آغاز معاملات صرف خرید جدید ارز دیجیتال شده باشد.

یک نمونه از انتقال دارایی‌های قدیمی

پرونده‌های مربوط به Grayscale Ethereum Mini Trust جزئیات این فرآیند را روشن‌تر می‌کنند. طبق پرونده سالانه ETHE، در ۲۳ ژوئیه ۲۰۲۴ حدود ۲۹۲٬۲۶۲.۹۸۹۱۳۳۵۰ اتریوم، معادل حدود ۱۰ درصد دارایی‌های ETHE، به Mini Trust منتقل شد.

ارزش این اتریوم‌ها حدود ۱.۰۱۱ میلیارد دلار اعلام شده بود. در مقابل، Farside ارزش این بخش را در محاسبات خود حدود ۱.۰۲۳ میلیارد دلار ثبت کرده است. تفاوت این دو رقم به روش و زمان ارزش‌گذاری مربوط می‌شود، اما منشأ اقتصادی دارایی در هر دو مورد یکسان است.

در نتیجه، ثبت این دارایی‌ها در ردیف سرمایه اولیه ETF به این معنا نیست که تمام اتریوم‌های مذکور در زمان راه‌اندازی خریداری شده‌اند. این دارایی‌ها پیش از آن نیز در ساختار سرمایه‌گذاری گری‌اسکیل وجود داشتند.

جریان ETF با ارزش دارایی‌ها یکی نیست

پس از آغاز معاملات، مشارکت‌کنندگان مجاز می‌توانند در ازای دریافت واحدهای جدید ETF، پول نقد یا سبد مشخصی از دارایی‌ها را تحویل دهند. در زمان بازخرید نیز واحدهای ETF به دارایی یا وجه نقد تبدیل می‌شوند.

جریان روزانه ETF معمولاً بر اساس تغییر خالص تعداد واحدهای ایجادشده و بازخریدشده محاسبه می‌شود. بنابراین، جریان مثبت نشان‌دهنده افزایش دارایی از مسیر ایجاد خالص واحدها و جریان منفی نشان‌دهنده غلبه بازخریدها است.

از سوی دیگر، معاملات میان سرمایه‌گذاران در بازار ثانویه می‌توانند حجم معاملات ETF را افزایش دهند، بدون اینکه تعداد واحدهای منتشرشده تغییر کند. بنابراین، حجم بالای معاملات الزاماً به معنای جریان ورودی جدید نیست.

ارزش دارایی‌های تحت مدیریت یا AUM نیز مفهوم متفاوتی دارد. این رقم علاوه بر جریان سرمایه، تحت تأثیر تغییر قیمت اتریوم، هزینه‌های صندوق و سایر عوامل قرار می‌گیرد.

ETFهای سولانا نیز همین الگو را دارند

همین مسئله در ETFهای سولانا نیز دیده می‌شود، اگرچه وابستگی آن‌ها به دارایی‌های قدیمی کمتر از اتریوم است. داده‌های Farside نشان می‌دهد مجموع سرمایه اولیه ثبت‌شده برای شش صندوق سولانا حدود ۴۴۹.۳ میلیون دلار بوده است.

از این مبلغ، حدود ۱۰۲.۷ میلیون دلار مربوط به تبدیل Grayscale Solana Trust یا GSOL بود. سایر محصولات در مجموع ۳۴۶.۶ میلیون دلار سرمایه اولیه داشتند.

در نتیجه، سهم دارایی منتقل‌شده از GSOL حدود ۲۲.۹ درصد از پایه اولیه ETFهای سولانا را تشکیل می‌داد؛ رقمی که نشان می‌دهد ساختار آغاز به کار این محصولات نسبت به ETFهای اتریوم توزیع‌شده‌تر بوده است.

جریان واقعی پس از راه‌اندازی اهمیت بیشتری دارد

Farside رقم ۱.۲۸۴ میلیارد دلار را به‌عنوان جریان خالص تجمعی پس از راه‌اندازی ETFهای سولانا ثبت کرده است. این رقم با ۴۴۹.۳ میلیون دلار دارایی اولیه در یک ردیف جداگانه قرار دارد.

در مورد اتریوم نیز جریان خالص تجمعی پس از راه‌اندازی تا ۲۷ اوت ۲۰۲۶ حدود ۱۲.۸۶۸ میلیارد دلار ثبت شده است. این رقم نیز نباید با پایه اولیه ۱۰.۳۶ میلیارد دلاری ترکیب شود، زیرا دو دوره و دو نوع فعالیت متفاوت را نشان می‌دهند.

البته جریان خالص پس از راه‌اندازی نیز لزوماً به این معنا نیست که تمام سرمایه از بازار نقدی همان ارز دیجیتال وارد شده است. سرمایه می‌تواند از حساب‌های اسپات، تراست‌های دیگر، صندوق‌ها یا بازار مشتقه جابه‌جا شده باشد.

چرا رقم ۱۰ میلیارد دلاری می‌تواند گمراه‌کننده باشد؟

وقتی سرمایه اولیه، دارایی‌های منتقل‌شده از تراست‌های قدیمی و جریان سرمایه پس از راه‌اندازی در یک رقم واحد قرار می‌گیرند، تشخیص میزان تقاضای جدید دشوار می‌شود.

سرمایه اولیه بیشتر درباره آماده‌سازی محصول برای آغاز معاملات اطلاعات می‌دهد، در حالی که ایجاد واحدهای جدید پس از راه‌اندازی می‌تواند تصویر بهتری از گسترش واقعی ETF ارائه کند.

در مورد اتریوم، سهم بسیار بالای تبدیل‌های گری‌اسکیل نشان می‌دهد رقم ۱۰.۳۶ میلیارد دلاری افتتاحیه بیشتر منعکس‌کننده انتقال دارایی‌های موجود به ساختار ETF بوده است تا خرید تازه اتریوم توسط سرمایه‌گذاران در روز نخست.

ETFهای کریپتو را چگونه باید مقایسه کرد؟

برای مقایسه ETFهای بیت‌کوین، اتریوم و سولانا، باید مرز حسابداری یکسانی برای همه محصولات در نظر گرفته شود. مقایسه صرفاً بر اساس اندازه دارایی اولیه می‌تواند تصویر متفاوتی از میزان تقاضای سرمایه‌گذاران ایجاد کند.

در این بررسی، چهار مورد اهمیت بیشتری دارند:

• میزان دارایی اولیه صندوق
• سهم دارایی‌های منتقل‌شده از محصولات قدیمی
• جریان خالص پس از راه‌اندازی
• ارزش دارایی‌های تحت مدیریت در تاریخ مشخص

اتریوم و سولانا هر دو با پایه دارایی قابل توجهی وارد بازار ETF شدند، اما ترکیب این دارایی‌ها متفاوت بود. اتریوم عمدتاً از تبدیل تراست‌های گری‌اسکیل تشکیل شد، در حالی که سولانا ترکیبی از دارایی قدیمی GSOL و سرمایه اولیه سایر ناشران داشت.

جدا نگه داشتن این ارقام باعث می‌شود اندازه ETFها به‌عنوان یک شاخص تبلیغاتی ساده دیده نشود و مشخص شود دارایی‌ها چه زمانی، از چه مسیری و با چه منشأیی وارد محصولات قابل معامله شده‌اند.

تحلیل اثر خبر بر بازار کریپتو: رقم ۱۰ میلیارد دلاری ETF اتریوم چه پیامی دارد؟

تحلیلگران یوتوتایمز معتقدند رقم ۱۰.۳۶ میلیارد دلاری ETFهای اتریوم نباید به‌تنهایی به‌عنوان ورود سرمایه جدید تفسیر شود؛ زیرا ۹۸.۷ درصد آن از تبدیل محصولات گری‌اسکیل آمده است. معامله‌گران ایرانی بهتر است جریان خالص پس از راه‌اندازی را از دارایی اولیه جدا کنند، چون این تفکیک تصویر دقیق‌تری از تقاضای جدید و احتمال اثرگذاری سرمایه نهادی بر قیمت اتریوم ارائه می‌دهد.