بازار سهام آمریکا در شرایطی به رکوردهای جدید رسیده که بازار اوراق قرضه با یکی از دشوارترین دورههای خود در سالهای اخیر مواجه است. بازده اوراق خزانهداری آمریکا به دلیل افزایش عرضه بدهی دولتی و شرکتی و همچنین تداوم فشارهای تورمی در حال افزایش است؛ با این حال، شاخصهای اصلی سهام نهتنها عقبنشینی نکردهاند، بلکه در نزدیکی بالاترین سطوح تاریخی خود قرار دارند. شاخص اساندپی ۵۰۰ روز پنجشنبه برای بیستوهفتمین بار در سال ۲۰۲۶ رکورد جدیدی را در پایان معاملات ثبت کرد و حتی شاخص شرکتهای کوچک راسل ۲۰۰۰ نیز به بالاترین سطح تاریخی خود رسید.
این واگرایی میان بازار اوراق و سهام، پرسش مهمی را برای سرمایهگذاران ایجاد کرده است: بازار سهام تا چه زمانی میتواند در برابر افزایش هزینه استقراض و نرخ بهره مقاومت کند؟ پاسخ این پرسش تا حد زیادی به دلیل افزایش نرخها بستگی دارد. اگر نرخ بهره به دلیل رشد اقتصادی و افزایش سود شرکتها بالا برود، بازار سهام میتواند همچنان عملکرد مناسبی داشته باشد؛ اما اگر افزایش بازده اوراق ناشی از نگرانی درباره تورم، افزایش بدهی دولت و عرضه سنگین اوراق باشد، فشار بر ارزشگذاری سهام میتواند بهتدریج افزایش پیدا کند.
بازده اوراق در نزدیکی بالاترین سطح چندساله
یکی از مهمترین نشانههای فشار در بازار بدهی، بازده اوراق خزانهداری ۳۰ ساله آمریکاست که به ۵.۲۴۳ درصد رسیده است. این سطح اهمیت زیادی دارد، زیرا دولت آمریکا اخیراً اوراق ۳۰ ساله خود را با بالاترین هزینه استقراض از سال ۲۰۰۱ به فروش رسانده است. در بخش کوتاهتر منحنی نیز بازده اوراق خزانهداری ۱۰ ساله در محدوده ۴.۶۶۲ تا ۴.۶۶۴ درصد قرار دارد. این رقم در مقایسه با یک سال گذشته حدود ۳۴.۳۰ درصد افزایش نشان میدهد و از ابتدای سال نیز رشد بازده این اوراق به حدود ۴۹.۲۰ واحد پایه رسیده است.
افزایش نرخ بهره معمولاً به معنای افزایش هزینه تأمین مالی برای شرکتها و خانوارهاست. نرخهای بالاتر میتوانند هزینه وام مسکن، خرید خودرو، سرمایهگذاری شرکتها و تأمین مالی پروژههای بزرگ را افزایش دهند. در نتیجه، اگر افزایش نرخها برای مدت طولانی ادامه پیدا کند، میتواند در نهایت به کاهش تقاضا و فشار بر سود شرکتها منجر شود. با این حال، بازار سهام تاکنون واکنش چندانی به این فشار نشان نداده است. شاخص اساندپی ۵۰۰ در سطح ۷۷۹۸.۹۹ واحد قرار دارد و در معاملات اخیر ۰.۶۵ درصد رشد کرده است. شاخص نزدک نیز با ۰.۸۱ درصد افزایش به ۲۶۸۰۳.۰۳ واحد رسیده و داوجونز در محدوده ۵۳۸۳۹.۹۹ واحد قرار دارد.
رابطه میان نرخ بهره و سهام تغییر کرده است
جف بوچبایندر، استراتژیست ارشد سهام در مؤسسه مالی الپیال، معتقد است رابطه میان بازده اوراق و بازار سهام ثابت نیست و دلیل افزایش نرخ بهره اهمیت زیادی دارد. زمانی که بازده اوراق به دلیل رشد اقتصادی افزایش پیدا میکند، بازار سهام میتواند همزمان با نرخها رشد کند. رشد اقتصادی معمولاً به افزایش فروش و سود شرکتها منجر میشود و همین مسئله میتواند اثر منفی نرخ بهره بالاتر را خنثی کند.
اما شرایط زمانی متفاوت میشود که بازده اوراق به دلیل نگرانی درباره تورم یا افزایش عرضه بدهی دولت افزایش پیدا کند. در این حالت، سرمایهگذاران ممکن است نرخهای بالاتر را تهدیدی برای رشد اقتصادی و ارزشگذاری سهام بدانند. بر اساس تحلیل الپیال، زمانی که بازده اوراق ۱۰ ساله آمریکا بهطور پایدار از محدوده ۴.۳ درصد عبور میکند، رابطه کوتاهمدت میان این نرخ و شاخص اساندپی ۵۰۰ میتواند منفی شود. به بیان سادهتر، در چنین شرایطی افزایش بازده اوراق معمولاً با کاهش جذابیت سهام همراه میشود. علت این مسئله نیز روشن است. نرخ بهره بالاتر هزینه سرمایه شرکتها را افزایش میدهد، تقاضا برای کالاهای بزرگ و گرانقیمت را کاهش میدهد و ارزش فعلی سودهای آینده شرکتها را پایین میآورد. این فشار بهخصوص برای شرکتهای کوچکتر که وابستگی بیشتری به تأمین مالی دارند، میتواند شدیدتر باشد.
چرا بازار هنوز به افزایش نرخها بیاعتناست؟
با وجود این فشارها، بازار سهام همچنان در نزدیکی رکوردهای تاریخی قرار دارد. یکی از دلایل اصلی این مقاومت، عملکرد قدرتمند سود شرکتهاست. در سال جاری، شاخص اساندپی ۵۰۰ حدود ۱۳.۹۳ درصد رشد کرده و بازده آن در یک سال گذشته به ۲۰.۵۷ درصد رسیده است. نزدک نیز از ابتدای سال ۱۵.۳۲ درصد و طی یک سال گذشته ۲۳.۴۶ درصد افزایش داشته است.
رشد سرمایهگذاری در حوزه هوش مصنوعی، عملکرد مناسب شرکتهای بزرگ فناوری و افزایش سود برخی صنایع، باعث شده سرمایهگذاران افزایش نرخ بهره را فعلاً قابل مدیریت بدانند. با این حال، همه بخشهای بازار از شرایط فعلی به یک اندازه بهره نمیبرند. بر اساس تحلیل الپیال، سهام شرکتهای فعال در مواد اولیه و املاک و همچنین بازارهای توسعهیافته، طی سال گذشته رابطه منفی بیشتری با بازده اوراق ۱۰ ساله داشتهاند. بنابراین افزایش بیشتر نرخها میتواند فشار بیشتری بر این گروهها وارد کند.
در مقابل، شرکتهای انرژی و قیمت نفت از جمله داراییهایی هستند که همبستگی بیشتری با افزایش بازده اوراق داشتهاند. اگر نرخها به دلیل افزایش قیمت انرژی و تورم بالا بروند، سهام انرژی و قراردادهای نفتی ممکن است نسبت به سایر بخشهای بازار عملکرد بهتری داشته باشند.
نفت و خاورمیانه؛ متغیر مهم بازار اوراق
یکی از عوامل مهم افزایش بازده اوراق در شرایط فعلی، افزایش هزینه انرژی است. نفت خام در معاملات اخیر در محدوده ۸۱ تا ۸۲ دلار قرار گرفته و قیمت آن در یک هفته حدود ۷.۰۴ درصد افزایش داشته است. نفت در مقایسه با ابتدای سال نیز حدود ۴۳.۷۲ درصد و نسبت به یک سال گذشته حدود ۳۰.۶۸ درصد رشد کرده است. افزایش قیمت انرژی مستقیماً بر تورم اثر میگذارد. اگر هزینه نفت برای مدت طولانی بالا بماند، احتمال کاهش سریع نرخ بهره توسط بانک مرکزی آمریکا کمتر خواهد شد. همین انتظار میتواند بازده اوراق خزانهداری را در سطوح بالا نگه دارد.
درگیریها و تنشهای خاورمیانه نیز این مسئله را پیچیدهتر کردهاند. اختلال احتمالی در تولید و حملونقل انرژی میتواند قیمت نفت را بالا نگه دارد و در نتیجه، فشار تورمی بیشتری ایجاد کند. با این حال، الپیال نسبت به آینده نرخهای بلندمدت خوشبینتر است. این مؤسسه انتظار دارد با پیشرفت مذاکرات خاورمیانه و کاهش تنشها، قیمت نفت و بازده اوراق از سطوح فعلی فاصله بگیرند و بازده اوراق ۱۰ ساله تا پایان سال در محدوده ۴ تا ۴.۵ درصد قرار گیرد. اگر این سناریو تحقق پیدا کند، کاهش فشار نرخ بهره میتواند فضای بیشتری برای ادامه رشد بازار سهام ایجاد کند.
بازار در انتظار کاهش فشار نرخهاست
در شرایط فعلی، بازار سهام تا حد زیادی بر این فرض حرکت میکند که افزایش بازده اوراق به اوج خود نزدیک شده است. اگر نرخهای بلندمدت کاهش پیدا کنند، بخشی از فشار واردشده بر ارزشگذاری سهام از بین خواهد رفت. بوچبایندر معتقد است در صورتی که فشار صعودی بر بازده اوراق کاهش پیدا کند، سهام نیز میتواند در نیمه دوم سال از این شرایط حمایت دریافت کند. این دیدگاه بر این اساس استوار است که رابطه میان سهام و نرخ بهره در شرایط فعلی منفی شده و کاهش نرخها میتواند دوباره جذابیت سهام را افزایش دهد.
اما ریسک اصلی در این سناریو، ادامه تورم و افزایش عرضه اوراق دولتی است. دولت آمریکا برای تأمین کسری بودجه خود همچنان نیازمند انتشار حجم بالایی از بدهی است و اگر بازار نتواند این حجم از اوراق را بدون مطالبه نرخ بهره بالاتر جذب کند، فشار بر بازده اوراق میتواند ادامه پیدا کند.
از سوی دیگر، دادههای اقتصادی نیز نشانههایی از کاهش قدرت مصرفکنندگان نشان میدهند. فروش خردهفروشی آمریکا در ماه ژوئیه ۰.۶ درصد کاهش یافت، در حالی که بازار انتظار افزایش ۰.۱ درصدی را داشت. کاهش فروش در شرایطی که نرخ بهره بالاست، میتواند نشانهای از تأثیر تدریجی هزینههای تأمین مالی بر اقتصاد باشد.
عملکرد شرکتها؛ نقطه قوت بازار
با وجود نگرانی درباره نرخ بهره، گزارشهای مالی همچنان یکی از مهمترین عوامل حمایت از سهام هستند. با این حال، جیم پالسن، تحلیلگر باسابقه بازار، نسبت به گستردگی رشد سود شرکتها هشدار داده است.
بر اساس دادههای مورد اشاره او، تعداد شرکتهای عضو اساندپی ۵۰۰ که برآورد سود هر سهم آنها در چهار هفته اخیر افزایش یافته، تنها حدود ۱۲۲ شرکت بوده است. این رقم در اوایل سال ۲۰۱۸ نزدیک به ۱۵۰ شرکت و در سال ۲۰۲۰ تقریباً ۱۶۳ شرکت بود.
این موضوع نشان میدهد رشد سود بازار ممکن است بیش از اندازه به گروه محدودی از شرکتها وابسته شده باشد. در چنین شرایطی، اگر چند شرکت بزرگ فناوری با کاهش رشد درآمد یا سود مواجه شوند، اثر آن بر کل شاخص میتواند قابلتوجه باشد.
در معاملات اخیر نیز وضعیت سهام شرکتها متفاوت بود. سهام شرکت ورکدی پس از انتشار گزارشی درباره مذاکرات یک گروه سرمایهگذاری خصوصی برای خرید این شرکت نرمافزاری، ۱۷.۷۸ درصد جهش کرد.
سهام رددیت نیز پس از اعلام ورود به شاخص اساندپی ۵۰۰ از هفته آینده حدود ۳.۰۴ درصد افزایش یافت. در مقابل، سهام اپل ۱ درصد، آمازون ۰.۸۰ درصد و شرکت تولید تجهیزات نیمهرسانا ۲.۴۸ درصد کاهش داشتند.
سهام تسلا نیز ۳.۸ درصد و میکرون ۴.۲۳ درصد رشد کردند، در حالی که سندیسک ۱۳.۶۷ درصد و پالانتیر ۴.۶۶ درصد افزایش یافتند.
طلا در کنار نفت صعود کرده است
افزایش نرخ بهره مانع رشد طلا نیز نشده است. قیمت طلا در محدوده ۴۴۰۲ تا ۴۴۳۶ دلار در هر اونس قرار دارد و در یک ماه گذشته حدود ۹.۴۳ درصد افزایش یافته است.
بازده یکساله طلا نیز به حدود ۳۰.۱۸ درصد رسیده است. افزایش همزمان طلا و بازار سهام نشان میدهد سرمایهگذاران در حال نگهداشتن داراییهایی هستند که بتوانند در برابر تورم، نااطمینانی اقتصادی و ریسکهای ژئوپلیتیکی نقش پوشش ریسک داشته باشند.
شاخص نوسان بازار نیز در محدوده ۱۴.۵۳ واحد قرار دارد که نسبت به روز قبل ۰.۶۸ درصد کاهش یافته است. پایین بودن این شاخص نشان میدهد با وجود نگرانیها درباره نرخ بهره، ترس شدید در بازار سهام مشاهده نمیشود.
تا کجا میتوان به مقاومت بازار اعتماد کرد؟
بازار سهام آمریکا در حال حاضر در یک نقطه حساس قرار دارد. از یک طرف، سود شرکتها، سرمایهگذاری در فناوریهای جدید و امید به کاهش فشار تورمی از ادامه رشد بازار حمایت میکنند. از طرف دیگر، نرخ بهره بلندمدت بالا، افزایش بدهی دولت، قیمت بالای انرژی و ارزشگذاری بالای سهام میتوانند در صورت تداوم، تعادل بازار را برهم بزنند.
رشد سهام در کنار بازده اوراق بالا تا زمانی پایدارتر خواهد بود که سرمایهگذاران افزایش نرخها را نتیجه رشد اقتصادی بدانند. اما اگر نرخها به دلیل تورم یا نگرانی درباره بدهی دولت افزایش بیشتری پیدا کنند، احتمال تغییر رفتار سرمایهگذاران بالا میرود.
در چنین شرایطی، کاهش بازده اوراق میتواند مهمترین عامل ادامه روند صعودی بازار باشد. در مقابل، عبور پایدار بازده اوراق ۱۰ ساله از محدودههای فعلی و حرکت به سمت سطوح بالاتر میتواند فشار قابلتوجهی بر ارزشگذاری سهام، بهخصوص شرکتهای کوچک و سهام رشدی، وارد کند.
بنابراین رکوردهای جدید بازار سهام الزاماً به معنای بیخطر بودن شرایط نیست. بازار تاکنون توانسته افزایش نرخ بهره را نادیده بگیرد، اما این مقاومت تا زمانی ادامه خواهد داشت که رشد سود شرکتها بتواند هزینه سرمایه بالاتر را جبران کند. اگر فشار تورمی کاهش یابد، قیمت انرژی پایین بیاید و بازده اوراق به محدوده ۴ تا ۴.۵ درصد بازگردد، احتمال تداوم رشد ملایم سهام در نیمه دوم سال افزایش خواهد یافت؛ اما اگر نرخها همچنان بالا بمانند، بازار احتمالاً با دورهای از نوسان و اصلاح ارزشگذاری مواجه خواهد شد.
«رکوردشکنی بازار سهام در کنار بازده ۴.۶۶ درصدی اوراق ۱۰ ساله نشان میدهد سرمایهگذاران هنوز به رشد سود شرکتها و کاهش نرخها در آینده امیدوارند؛ اما اگر فشار تورمی و هزینه تأمین مالی ادامه پیدا کند، این بیاعتنایی بازار به نرخهای بالا نمیتواند برای همیشه ادامه داشته باشد.»
بابک شیری
در یک نگاه
🔹 بازده اوراق ۱۰ ساله آمریکا به ۴.۶۶۲ درصد و بازده اوراق ۳۰ ساله به ۵.۲۴۳ درصد رسیده، اما اساندپی ۵۰۰ همچنان در نزدیکی رکورد تاریخی خود قرار دارد.
🔹 بر اساس تحلیل الپیال، عبور پایدار بازده ۱۰ ساله از ۴.۳ درصد میتواند رابطه سهام و نرخ بهره را منفی کرده و فشار بیشتری بر بازار وارد کند.
🔹 فروش خردهفروشی آمریکا در ژوئیه ۰.۶ درصد کاهش یافت؛ در حالی که بازار انتظار رشد ۰.۱ درصدی داشت و این موضوع نشانهای از کاهش قدرت مصرفکننده است.
🔹 اگر تنشهای خاورمیانه کاهش یابد، الپیال انتظار دارد بازده اوراق ۱۰ ساله تا پایان سال به ۴ تا ۴.۵ درصد برسد؛ سناریویی که میتواند به ادامه رشد ملایم بازار سهام کمک کند.
