شرکت Micron Technology بار دیگر با انتشار عملکردی فراتر از انتظار بازار، توجه سرمایه‌گذاران را به خود جلب کرده است. رشد ۳۷۹ درصدی فروش و حاشیه سود ناخالص خیره‌کننده ۸۷ درصدی در حالی ثبت شده که ارزش‌گذاری سهام شرکت همچنان پایین باقی مانده است. سهام مایکرون اکنون با نسبت قیمت به سود پیش‌بینی‌شده حدود ۶.۴ برابر معامله می‌شود؛ رقمی پایین‌تر از شاخص S&P 500 و شاخص شرکت‌های نیمه‌رسانا.
- فروش مایکرون در فصل اخیر ۳۷۹ درصد رشد کرده و حاشیه سود ناخالص به ۸۷ درصد رسیده است.
- نسبت قیمت به سود پیش‌بینی‌شده سهام تنها ۶.۴ برابر است؛ بسیار پایین‌تر از بازار گسترده سهام آمریکا.
- سهم مراکز داده از فروش مایکرون به ۶۳ درصد رسیده و قراردادهای بلندمدت نقش بیشتری پیدا کرده‌اند.
- نگرانی اصلی بازار، تکرار چرخه سقوط قیمت حافظه و کاهش شدید حاشیه سود در دوره بعدی رونق است.
این اختلاف در شرایطی جالب‌تر می‌شود که برآورد تحلیلگران از رشد سود مایکرون در سال مالی ۲۰۲۷ حدود ۱۲۶ درصد است. با این حال، واکنش محتاطانه بازار نشان می‌دهد مسئله اصلی مایکرون دیگر صرفاً عملکرد فصل جاری نیست؛ بلکه اعتماد سرمایه‌گذاران به پایداری این رشد است.
چرا سهام مایکرون ارزان به نظر می‌رسد؟
مایکرون سال‌هاست در بازاری فعالیت می‌کند که ماهیت چرخه‌ای و کالایی دارد. در صنعت حافظه، تغییرات عرضه و تقاضا می‌تواند قیمت محصولات را در مدت کوتاهی به‌شدت جابه‌جا کند و همین مسئله مستقیماً در درآمد و حاشیه سود شرکت‌ها منعکس می‌شود.
یکی از مفاهیم مهم برای توضیح این وضعیت، اثر شلاقی است. هرچه یک تولیدکننده از مصرف‌کننده نهایی فاصله بیشتری داشته باشد، اطلاعات دقیق کمتری درباره تقاضای واقعی دریافت می‌کند و نوسانات موجودی و قیمت در زنجیره تأمین افزایش می‌یابد.
چرخه قبلی مایکرون نمونه‌ای از همین وضعیت بود. در سال‌های ۲۰۱۹ تا ۲۰۲۳، بخش بزرگی از فروش شرکت به تولیدکنندگان لوازم الکترونیکی مصرفی و خودرو اختصاص داشت. اختلالات زنجیره تأمین در دوران کرونا ابتدا تقاضا را افزایش داد، اما پس از کاهش آن و هم‌زمان با افزایش ظرفیت تولید، موجودی‌ها بالا رفت و قیمت حافظه سقوط کرد.
نتیجه برای مایکرون بسیار سنگین بود؛ فروش کاهش یافت، ارزش موجودی‌ها پایین آمد و شرکت در تمام فصل‌های سال ۲۰۲۳ حاشیه سود ناخالص منفی ثبت کرد.
همین سابقه باعث شده بسیاری از سرمایه‌گذاران نسبت به ارزش‌گذاری پایین فعلی نیز محتاط باشند.
این بار چه چیزی متفاوت است؟
مهم‌ترین تغییر در بازار حافظه، افزایش نقش مراکز داده و زیرساخت هوش مصنوعی است. مایکرون و رقبای اصلی آن، از جمله سامسونگ و SK Hynix، اکنون با تقاضایی مواجه‌اند که برخلاف بازار مصرف‌کننده، مستقیماً با سرمایه‌گذاری گسترده در زیرساخت هوش مصنوعی پیوند خورده است.
در سه‌ماهه چهارم، مراکز داده حدود ۶۳ درصد فروش مایکرون را تشکیل دادند؛ در حالی که در چرخه قبلی این سهم تقریباً یک‌چهارم درآمد شرکت بود. این تغییر ساختار مشتری اهمیت زیادی دارد. مایکرون اکنون به مصرف‌کننده نهایی نزدیک‌تر است و اطلاعات بهتری درباره روند تقاضا دریافت می‌کند. از سوی دیگر، ظرفیت تولید جدید نیز به‌سرعت وارد بازار نخواهد شد و انتظار می‌رود بخش مهمی از افزایش عرضه از اواسط سال آینده به بعد ظاهر شود.
مدیرعامل مایکرون، سانجی مهروترا، نیز معتقد است بازار حافظه در سال مالی ۲۰۲۷ حتی محدودتر از سال ۲۰۲۶ خواهد بود و در سال پس از آن نیز فشار تقاضا ادامه خواهد داشت.
“
«به نظر می‌رسد بازار هنوز بیش از آنکه عملکرد فعلی مایکرون را قیمت‌گذاری کند، ریسک تکرار تاریخ را در ارزش سهام لحاظ می‌کند. نسبت قیمت به سود ۶.۴ برابری در کنار رشد شدید فروش و سود، در نگاه نخست بسیار جذاب است؛ اما برای یک شرکت چرخه‌ای، سود اوج چرخه می‌تواند بیش از آنکه مبنای ارزش‌گذاری باشد، بخشی از دام باشد. تفاوت این دوره در پیوند عمیق‌تر حافظه با سرمایه‌گذاری‌های بلندمدت هوش مصنوعی و مراکز داده است؛ عاملی که می‌تواند ساختار تقاضا را نسبت به چرخه‌های مصرفی گذشته پایدارتر کند. با این حال، معیار واقعی موفقیت مایکرون زمانی مشخص خواهد شد که در نخستین دوره کاهش تقاضا بتواند هم‌زمان قیمت فروش، درآمد و حاشیه سود خود را حفظ کند؛ اگر این اتفاق رخ دهد، نسبت ارزش‌گذاری پایین امروز ممکن است نه نشانه بدبینی بازار، بلکه نشانه یک شکاف واقعی میان ارزش بنیادی و قیمت سهام باشد.»
بابک شیری
قراردادهای بلندمدت؛ سپری در برابر چرخه بعدی
یکی از مهم‌ترین تحولات مایکرون، حرکت به سمت قراردادهای بلندمدت با مشتریان مراکز داده است. این شرکت اکنون ۲۶ قرارداد دارد که بیش از یک‌سوم فروش آن را تا سال ۲۰۳۰ پوشش می‌دهند. این قراردادها شامل حداقل قیمت، سقف قیمت و تعهد خرید هستند.
اهمیت این قراردادها در این است که می‌توانند شدت افت احتمالی در چرخه بعدی را کاهش دهند. اگر مایکرون بتواند سهم بیشتری از فروش خود را از طریق چنین قراردادهایی تثبیت کند، احتمال سقوط شدید قیمت متوسط فروش و حاشیه سود در دوره رکود کاهش خواهد یافت. البته این مسئله چرخه‌ای بودن بازار حافظه را از بین نمی‌برد؛ بلکه می‌تواند دامنه نوسانات آن را محدودتر کند.
جمع‌بندی
ارزان بودن سهام مایکرون صرفاً نتیجه یک اشتباه ارزش‌گذاری احتمالی نیست؛ بخشی از این تخفیف ناشی از سابقه طولانی صنعت حافظه در تجربه چرخه‌های شدید رونق و رکود است.
با این حال، ساختار بازار نسبت به چرخه گذشته تغییر کرده است. وابستگی بیشتر به مراکز داده، رشد سرمایه‌گذاری در هوش مصنوعی، محدودیت عرضه و قراردادهای بلندمدت می‌توانند باعث شوند چرخه فعلی با دوره‌های قبلی تفاوت داشته باشد.
بنابراین پرسش اصلی برای سرمایه‌گذاران دیگر فقط این نیست که مایکرون چقدر سود می‌سازد؛ بلکه این است که چه مقدار از این سود در چرخه بعدی قابل حفظ خواهد بود.
در ترجمه برخی نقاط این گزارش از هوش مصنوعی کمک گرفته شده است.
